事件：

公司发布2023 年报，2023 年实现营收/归母净利润分别为86.8/4.3 亿元，同比分别+10.7%/+80.5%；4Q2023，公司实现营收26.1 亿元,同比增长24.4%，归母净利润为0.4 亿元，同比扭亏为盈。2023 全年实现经营性现金流净额12.5 亿元，同比+49.0%。

点评：

聚焦核心强势产品，床垫业务快速增长：2023 年，分品类看，公司床垫/软床及配套品/沙发/木质家具分别实现营收50.2/26.6/7.7/1.3 亿元，同比+23.9%/ -1.0%/-14.6%/+27.9%。分地区看，国内/国外分别实现营收69.1/16.7 亿元，同比+4.7%/+46.5%。分渠道看，经销店/大宗业务/线上分别实现营收36.9/30.9/18.0 亿元，同比+2.0%/+16.6%/+22.0%。

分品牌看，喜临门/M&D（含夏图）/非品牌分别实现营收55.1/4.1/26.6 亿元，分别同比+12.6%/-24.1%/+15.3%。截至2023 年末，喜临门/喜眠/MD 专卖店（含夏图）分别为3551/1612/490 家，分别变动+271/+190/-81 家，受MD 店铺收缩及单店营收下滑影响，公司沙发业务营收规模有所缩减。

产品结构升级+精益管理效果显著，盈利能力有所提升：2023 年，公司毛利率为34.4%，同比+2.0pcts。分品类看，公司床垫/软床及配套品/沙发/木质家具毛利率分别为38.3%/ 30.5%/25.6%/1.1%，分别同比+1.5/+1.5/+0.3/+2.2pcts；分渠道看，公司经销店/大宗业务/线上毛利率分别为45.1%/15.1%/44.4%，分别+1.7/+2.9/+3.4pcts。公司毛利率同比显著提升的主要原因是：一方面，公司高毛利床垫业务占比进一步提升，另一方面，公司通过加大供应链精益管理力度，生产环节和原材料采购成本得到进一步优化。

2023 年公司期间费用率为27.3%，同比-0.3pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为20.3%/4.9%/2.1%/0.1%，分别同比+0.7/-0.3/-0.4/-0.3 pcts，其中销售费用率提高主要原因系网销费用及销售渠道费用增加所致。

4Q2023 公司毛利率为34.7%，同比+5.2pcts。4Q2023 公司期间费用率为29.1%，同比-6.5pcts，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为23.1%/3.9%/2.1%/0.0%，分别同比-0.3/-1.6/-1.3/-0.5pcts。

行业集中度不断提升，龙头企业充分受益：2024 年1~3 月全国商品住宅销售面积为1.9 亿平方米，同比-23.4%，全国房屋竣工面积为1.5 亿平方米，同比-20.7%，虽然短期看，国内新增商品房的需求不足，但鉴于国内已经具备较大的存量房体量，且床垫作为睡眠产品天然具备消费升级的属性，目前渗透率尚有提升空间，在家居行业中更新周期较短、更换较为便捷，我们认为床垫赛道依然具备广阔的成长空间，伴随消费者对睡眠的关注度提升、品牌消费意识崛起以及寝具的智能化发展，行业集中度将进一步提升，在技术、产品、渠道和营销全方位布局的龙头企业有望充分受益。

床垫赛道头部企业，维持“买入”评级：公司2023 年营收表现超预期，多元化渠道战略、国际业务板块的提档升级以及酒店业务的持续突破有望推进公司后期的规模增长，我们上调2024-2025 年营收预测至99.2/112.5 亿元（上调幅度为3.1%/2.3%），并新增2026 年营收预测为129.3 亿元；考虑到公司高度重视渠道铺设和运营，且市场竞争超预期，我们上调销售费用率并下调毛利率，得到2024-2025 年归母净利润预测4.8/5.3 亿元（下调幅度分别为16.5%/22.3%），并新增2026 年归母净利润预测为6.1 亿元，当前股价对应PE 分别为13/12/11倍。考虑到公司为国内床垫赛道龙头，核心床垫业务强势发展，有望在未来占据更高的市场份额，维持“买入”评级。

风险提示：地产销售不及预期的风险，改善型需求不及预期的风险，行业竞争程度超预期的风险，原材料价格大幅波动的风险。