寄居蟹，顾名思义，因其常选择软体动物的壳作为寄居之地，以保护其脆弱的腹部而得名。这种生物现象在IPO中也有所体现，尤其是在一些新兴的IPO企业中。这些企业往往依赖于一家或者几家大型上市公司的采购订单来维持其运营和营收，这种现象被称为“寄居蟹式IPO”。

广州聚合新材料科技股份有限公司（以下简称“聚合科技”）就是这样一家企业。由于其营业收入过度依赖上市企业明阳智能，其的首次公开募股过程可谓是一波三折。在2021年6月，聚合科技向创业板提交了IPO申请材料，然而在经过两轮问询后，于2022年4月决定撤回上市申请。

在创业板IPO计划终止两个月后，聚合科技决定用新三板转板北交所上市方式，向北交所提交IPO申请。聚合科技于2022年10月申请在北交所进行IPO。在今年5月10日的北交所上市委员会会议上，聚合科技的上市申请顺利获得了审议通过。

然而，这种依赖大型上市公司采购订单来维持运营和营收的模式，无疑增加了企业IPO的不确定性和风险。同时，聚合科技的实控人为加拿大国籍，其背后的股权结构错综复杂.....

一、营收几乎依靠上市公司明阳智能！

聚合科技主营业务为风电叶片用环氧树脂、电子封装用环氧树脂、粉末涂料、有机硅树脂和其他新型复合材料的研发、生产和销售。

从营业收入上看，聚合科技风电叶片用环氧树脂、电子封装用环氧树脂是其主要的收入来源，2022年上述两款产品的营业收入分别为3.08亿元、0.94亿元，占营业收入比重分别为64.21%以及19.49%。

聚合科技营业收入几乎全靠上市公司明阳智能。聚合科技与明阳智能有达十年之久的合作历史，聚合科技和惠柏新材为明阳智能风电叶片用环氧树脂的两家主要供应商，占据了明阳智能风电叶片用环氧树脂的绝大多数份额。

招股说明书显示，聚合科技向第一大客户明阳智能的销售金额分别为24,304.17万元43,254.40万元和26,213.29万元，占当期营业收入比例分别为61.53%、65.52%和52.42%，前五大客户的营业收入比重分别为67.30%、75.45%以及64.67%。

由于过度依赖明阳智能营业收入，聚合科技议价能力并不强，同时账面上存在大量的应收账款。

公告内容显示，聚合科技2020年第四季度起，原材料价格大幅波动，公司自2021 年起多次与客户协商提高产品售价并最终取得客户同意。由于行业内企业对下游客户的议价能力整体偏弱，存在无法将原材料价格上涨的压力完全及时传导至客户的情况，从而造成毛利率下降，

报告期内，公司毛利率呈现下降趋势，公司综合毛利率分别为21.75%、13.05%和13.85%。与毛利率相反是，公司应收账款呈上升趋势，报告期内账面价值分别为8,475.69万元、21,866.49万元和16,449.50万元，占期末资产总额的比例分别为34.67%、42.78%和42.54%。

二、股权关系错综复杂，实控人为加拿大国籍！

相较于业绩，聚合科技背后错综复杂的股权关系也令人担忧。聚合科技采用的是境外股权架构，加拿大公司Polystar直接持有聚合科技59.18%股权。实际控制人谭军，加拿大籍，是Polystar唯一股东。

尽管谭军是Polystar公司的唯一股东，但因他曾经离过婚，其背后资产与债权颇为离奇。实际控制人谭军于2021年11月与唐桦离婚，根据双方签署的协议，唐桦同意放弃其对Polystar及聚合科技中享有的所有权益。

值得关注的是，一般离婚后，夫妻双方进行财产与债务的分割。在这个过程中，唐桦却显得格外的“大方”。先是不要Polystar等资产，再是继续为聚合科技16,000万元最高额度借款提供保证担保。

根据回复内容显示，谭军和唐桦在离婚前不久，即在2020年10月、2021年9月，分别签署1.6亿元担保合同，担保合同有效期限为2021年9月6日至2023年10月27日。

除了实际控制人谭军股权情况复杂外，另两个股东广州才聚投资管理中心（以下简称“才聚投资”）、广州明隆投资管理中心（以下简称“明隆投资”）情况也颇为复杂。

资料显示，才聚投资为有限合伙企业，谭军的父亲谭季凡担任才聚投资的执行事务合伙人，可以实际支配才聚投资所持聚合科技19.75%股权。才聚投资背后持股人有大量聚合科技的高管、员工以及谭军的亲属。

值得关注的是，谭军的父亲谭季凡虽为才聚投资的掌控者，但与谭军并未形成一致行动的关系，且历史记录显示存在代持现象。这一情况意味着才聚投资的投资决策背后可能存在某种协议或安排，这使得谭季凡的实际控制力受到质疑。

根据招股说明书显示，在2021 年 4 月前，谭季凡持有才聚投资的 23%的财产份额由徐彭来代持。在代持期间的分红，徐彭来均按照谭季凡的指示支付给谭季凡或者其指定的第三方。

同时，尽管才聚投资中聚集了众多聚合科技的员工与高管，但聚合科技并未将其视为员工持股平台。这些股份是由员工自愿认购的，但值得注意的是，员工离职后必须将其股权转让给指定的第三方。

另一个股东，明隆投资也存在类似的情况。一方面，谭季凡股份存在代持的现象，另一方面，大量员工离职后，其认购的股份则转让给了罗卫明与谭涤秽。

综合以上信息，我们不难发现聚合科技股权中蕴含的复杂性和多元性。聚合科技的实际控制关系不仅仅是一张简单的股权链或控制链，而是可能存在一个交织着多方利益、协议和潜在影响的关系网络。这种复杂性不仅加大了公司的运营风险和监管难度，还可能对投资收益产生潜在影响。（责任编辑：黄金海 ）