中信证券:等待信号确认,聚焦绩优龙头
文|秦培景 裘翔 杨帆 玛西高娃 于翔 李世豪
杨家骥 连一席 崔嵘 联系人:徐广鸿
当前市场仍处于政策、价格和外部三大信号的观察期,政策信号出现扰动,价格信号仍未明确,外部信号仍待观察,预计三季度上述信号将逐步明确,当前市场对绩优龙头的配置共识将进一步增强,建议在市场拐点明确后再逐步切向绩优成长。首先,经济内需数据依然相对偏弱,价格信号仍未明确,核心城市房价有企稳迹象,但仍需地产去库存和稳市场的政策加码;近期税收倒查担忧影响微观主体情绪,税务部门及时回复、稳定预期。其次,“科创板八条”落地明确改革方向,旨在提升优质科创企业的吸引力;货币政策导向逐步清晰,低利率环境仍将持续,强化红利品种的配置价值。最后,当前市场板块间分化和轮动弱化,而行业内部分化不断加剧,绩优龙头的财务和治理优势更加明显,市场对其配置的共识也将进一步增强。
市场仍处于三大信号观察期
近期受宏观数据和政策预期扰动
1)经济内需数据依然相对偏弱,价格信号仍未明确,核心城市房价有企稳迹象,但仍需政策加码。首先,刚披露的5月国内宏观经济数据延续生产强劲、内需偏弱的特征,主要是化债之于投资、房价下跌之于居民财富感受的影响进一步显性化。其次,进入6月,高频数据显示主要商品价格涨跌互现,预计生产端价格数据将温和回升;同时“618”期间在线消费增长比较明显,根据中信证券研究部消费产业组测算,以快递投递量作为参照,本届618大促电商行业大盘GMV增速在12%左右。最后,房地产在517新政后市场出现了结构性复苏迹象,部分核心城市核心区域的房价已经开始趋稳,6月12~21日,上海二手房日均网签达到941套,较5月日均上升59%;但全局来看,新房市场复苏仍显著落后于二手房,各能级城市的房价还多在下降,地产链景气待观察,仍有很强的必要性出台去库存和稳市场的政策。
2)税收倒查担忧影响微观主体情绪,税务部门及时回复稳定预期。一方面,2024年1~4月,全国国有土地使用权出让收入同比下降10.4%,全国一般公共预算收入同比下降2.7%,其中,税收收入同比下降4.9%;近期市场各类微观主体担忧地方政府财政收入压力下,展开税收倒查,市场情绪也受到影响。另一方面,6月18日,国家税务总局有关部门负责人答记者问,明确回复“税务部门没有组织开展全国性、行业性、集中性的税务检查,更没有倒查20年、30年的安排。近期反映的有关查税补税,有的是对企业以前年度欠税按程序进行催缴,有的是对企业存在的税收政策适用风险按程序予以提示告知,均属税务部门例行的依法依规正常履职行为”,及时回复、稳定了市场预期。
“科创板八条”提升优质科创企业吸引力
货币政策导向强化红利配置价值
1)“科创板八条”落地明确改革方向,旨在提升优质科创企业的吸引力。6月19日证监会发布了《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》(以下简称“科创板八条”),围绕服务高水平科技自立自强和新质生产力发展,针对科创板提出强化“硬科技”定位、深化发行承销制度试点等八项措施;改革预期和配套措施都更加明确,在打新制度、流动性和司法领域释放新的政策信号。首先,投资端重点完善科技型企业精准识别机制、优化了新股发行机制,有利于发行方、一级市场申购方和二级市场参与者的利益平衡。其次,措施修复融资预期,特别是强化了并购预期,有望为科技创新类企业发展与风投退出提供替代性方案,同时提升上市公司的资产质量。最后,更丰富的交易工具有望提升市场定价效率,未来伴随科创ETF品类和股指期权期货的设立,科创板块短期异常波动有望降低、长期投资价值或得到系统性提升。
2)货币政策导向逐步清晰,低利率环境仍将持续,强化红利品种的配置价值。在6月19日的陆家嘴论坛上,央行行长潘功胜发表了主题演讲。首先,演讲强调了在经济由高速发展转向高质量发展的背景下,货币政策也应主动调整,逐步淡化对数量目标的关注,破除“规模情结”,把金融总量更多作为观测性、参考性、预期性的指标,更加注重发挥利率调控的作用。其次,演讲对货币政策立场采用了“支持性”的表述,并明确将7天逆回购利率作为主要政策利率,淡化MLF的作用。再次,预计未来货币政策调控将重点把握短期与长期,稳增长与防风险,内部与外部这三方面关系,其中支持降息的因素相较制约降息的因素更多且更重要,中信证券研究部FICC组认为,三季度或将进行OMO以及LPR降息操作,SLF也可能跟随下调。最后,现阶段基本面预期与“资产荒”对债市仍有支撑,预计短期内长债利率仍将低位震荡,若三季度政策利率下行,则利率低位时间更长,低利率预期强化A股红利品种的配置价值。
等待信号确认,聚焦绩优龙头
1)行业内部分化不断加剧,绩优龙头财务和治理占优。当前市场板块间分化和轮动弱化,而行业内部分化不断加剧,绩优龙头的财务和治理优势更加明显。首先,2021年之后,在宏观环境偏弱的背景下,沪深300的业绩相对占优。截至2024年一季度,沪深300与中证800的营业收入比、归母净利润比、经营性现金净流量比(均为TTM)相较2021年的低点分别上升了5.0ppts、4.2ppts、8.3ppts。其次,从Wind ESG治理维度得分来看,沪深300公司的均分近两年来持续上升,且相比于中小市值公司的得分优势不断拉大,在当前监管环境下,公司治理体系经历过时间检验的头部公司有望相对受益,并持续得到投资者的青睐。再次,今年以来,投资者对于小市值股票的热情逐渐衰退,市场成交再次集中于大市值股票,至今年5月,沪深300的成交额占全市场的比例修复至26.3%,已恢复至2022年以来的均值水平。
2)当前机构持仓更稳健,预计对绩优龙头的配置共识将进一步增强。2023年一季度经济重启后基本面预期快速修复,资金也快速入场后等待事实验证,而后陷入了“强预期,弱现实”困境,当前投资者也在等待现实验证,并观察政策、价格和外部信号,但对基本面的预期并不强。外资方面,2023年一季度北向资金快速流入1860亿元,至2023年8月才开始逐渐流出,其中配置型资金为绝对主导,结构上其流入和流出均偏向系统性的加减仓;而今年2月以来,外资快速流入900亿元的背后是交易型资金主导,后续流出波动较大,且流入行业倾向明显,除传统重仓行业之外也偏向银行、电力等红利品种。私募方面,上一轮样本活跃私募的加仓动作比外资更早,且仓位连续数月保持在高位,此轮加仓时间偏晚,加仓的绩优成长方向相对表现不错,我们认为短期减仓动力不足。公募方面,今年一季度公募基金在红利品种上的持仓相比去年更高,TMT板块的整体仓位也比去年一季度已有下降,由于持仓更加均衡化,今年5月下旬以来的调整中,公募累计收益中位数相对沪深300的超额收益回升了1.4ppts。
3)配置建议聚焦绩优龙头,重心仍在红利低波,三季度随着拐点信号明确再转向绩优成长。当前依然建议继续持有红利类资产,重点聚焦现金回报的稳定性,适当回避盈利周期性波动显著、投机性资金密集的行业,继续关注自由现金回报率稳定的水电、核电,保费稳定增长的财险。随着政策、价格和外部三大信号逐步验证,三季度市场拐点有望明确,配置重心再转向绩优成长,其中以沪深300为代表的绩优成长板块具备性价比,其持续创造自由现金流、提升股东回报的能力也会带来长期投资价值,重点关注银行(资产质量预期改善打开重估空间)、机械(设备更新改造和出海竞争)、家电(竞争格局稳定、海外业务扩张和去地产标签)、电子(消费电子出海、AI创新、半导体自主可控)、新能源(兼并重组优化格局、出海破局)等制造业龙头,产业周期筑底企稳的医药(产业整合、出海破局)以及港股的互联网和消费龙头。
风险因素
中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧;国内政策及经济复苏不及预期;海内外宏观流动性超预期收紧;俄乌、中东地区冲突进一步升级;我国房地产库存消化不及预期。