出品：新浪财经上市公司研究院

作者：新消费主张/cici

“香飘飘奶茶，一年卖出十亿杯，杯子连起来可绕地球三圈，连续八年销量领先。”这句“魔性”的广告语让当时成立仅4年的浙江奶茶品牌—香飘飘迅速出圈，一时间成为家喻户晓的杯装奶茶品牌。2017年，香飘飘顶着“冲泡奶茶第一股”的荣誉于上海证券交易所挂牌上市。

然而，在新式茶饮兴起、消费者消费习惯更迭等因素影响之下，香飘飘销售额频频陷入颓势之中。一方面，受新式茶饮、消费者习惯更迭影响较大，2023年第三季度，在去年同期低基数、营销费用翻倍的情况下，整体营收仅同比增长20.41%。

另一方面，从冲泡类饮品和即饮类近年来销售额来看，香飘飘或都在向市场传达一种“无力感”。并且，双轮驱动策略或未能有效缓解这种无力感，即饮类产品增长难持续，（对于液体奶茶而言，2017年推出，2018年液体奶茶销售额便出现下滑，2019年同比下降37.33%。）难成为第二增长极，由于该产品销售毛利率水平较低，反倒成了拖累盈利水平的产品。

新式茶饮来势汹汹、消费习惯更迭等对香飘飘冲击较大 Q3营销费翻倍营收仅同比+20.41%

香飘飘旗下产品主要包含固体冲泡奶茶和即饮类茶饮。其中，固体冲泡类，主要包括“香飘飘”经典系列、好料系列、牛乳茶等系列；即饮饮料类，主要包括“MECO”果汁茶、“香飘飘”瓶装牛乳茶、“兰芳园”液体饮料等。

（资料来源：公司财报）

近年来，随着人们消费习惯的变迁，奶茶行业也在发生着迭代升级，从冲粉时代跨越至2.0连锁茶饮时代，再到现在的3.0新式茶饮时代。相比香飘飘饮品系列，新式茶饮食材更为新鲜，往往选用优质的茶叶和原材料，并且制作工艺上也更为精细。同时，新式茶饮在口感体验上更加丰富多样，通过加入水果、芝士、糖果等配料创造出各种独特口味，从而满足了年轻人对于新鲜、时尚、个性化的追求。

因此，通过门店形式出售的现制奶茶，如CoCo、蜜雪冰城、喜茶、奈雪的茶、古茗等，凭借精心研制的高颜值包装、频繁的口味迭代和走心的配料，更易俘获Z时代的芳心。并且，随着新式茶饮在价格端、产品研发端的内卷开启，对固体奶茶市场的的冲击也进一步加大，纵使是昔日冲泡奶茶龙头香飘飘也难逃“中年危机”。

从全年业绩来看（由于核心产品具有季节性，因此选取全年业绩），香飘飘近年来业绩增长并不容乐观。一方面2020-2022年三年营收规模持续走低，分别同比变动-5.46%、-7.83%、-9.76%，2022年全年营收仅31.28亿元。另一方面，扣非归母净利润更是在2021年大幅下滑，2022年虽有所增长但尚未回到2020年及之前的水平。

2023年，完全排除疫情等因素影响后，香飘飘加大了营销力度，前三季度销售费用为5.75亿元，同比增长46.59%，销售费用占营业总收入的比例为29.04%。其中，第三季度的销售费用更是翻倍，由2022年Q3的1.04亿元同比增长101.89%至2.09亿元。

然而，销售费用的增长并未带来营收的同比例增长。在去年同期低业绩基数以及今年营销开支大幅增长的前提下，2023年前三季度，营收仅同比增长29.31%至19.79亿元，扣非归母净利润仍亏损4024.60万元。

是什么导致香飘飘的业绩仿佛陷入“一潭死水”呢？我们认为这主要在于公司涨价、重金营销依旧难改冲泡奶茶过气的事实，即饮类产品仅短暂出圈未能成为第二增长曲线、反而因较低的毛利水平拖垮净利润。

涨价救不了过气的冲泡奶茶销售额  即饮类未能成为第二增长曲线、低毛利拖垮盈利表现

从冲泡类饮品和即饮类近年来销售额来看，香飘飘或都在向市场传达一种“无力感”，即原核心业务前景迷茫、多年负增长，新业务发展却也难有效接力、成为第二增长极。

分产品看销售额变化也能看出这一点，冲泡类饮品2021、2022年销售额均大幅下挫，分别同比下降9.49%、11.56%；即饮类产品自2020年销售额下滑34.62%后便表现平平，2021年、2022年该品类销售额进一步延续下降趋势，分别同比下降2.13%、0.69%，销售额已远不及2019年。

目前，冲泡奶茶依旧是香飘飘最为核心的品类，其营收占比远远高出即饮类，截至2022年底，冲泡类产品、即饮类产品及其他产品的销售占比分别为78.50%、20.41%及1.08%。因此，冲泡类产品的销售情况对整体业绩影响较大。2022年初，香飘飘曾官宣过一轮涨价，但从该年度整体业绩来看，涨价策略依旧难救陷入泥潭的冲泡类奶茶。

从产品结构角度看，2017年上市时，香飘飘因销售额近乎全部源自杯装奶茶产品而饱受争议。为了缓解原有产品单一带来的压力与风险以及探索第二增长极，香飘飘在2017年推出了 “冲泡+即饮双轮驱动”战略，即在稳定开拓固体冲泡奶茶市场的同时，推出了“MECO 蜜谷”品牌果汁茶、“MECO 牛乳茶”和“兰芳园” 系列液体奶茶产品矩阵，力求拓展液体即饮饮料市场，探索第二增长极。

然而，即饮饮料的出现，虽然一定程度上缓解了香飘飘产品的单一性，使得香飘飘的业绩颓势轻微缓解，但是依旧难以使得香飘飘重回国民奶茶的地位，业绩表现更像是昙花一现。

首先，对于新推出品类液体奶茶而言，2017年推出，2018年液体奶茶销售额持续下挫，2019年便开始出现大幅下滑、共实现营业收入1.37亿元，同比下降37.33%。

其次，对于果汁茶，2019年实现332.43%的营收增速，2020年改变披露口径后，将果汁茶和液体奶茶加总至快饮即饮类产品，二者共实现的营业收入为6.57亿元，同比下降34.62%。2021、2022年，即饮类产品销售依旧未见起色。

另外从盈利能力指标来看，即饮类产品非但未能成为第二增长极，反拖垮公司整体盈利能力。即饮类产品的销售毛利率较低，且毛利率水平连续3年下降，2019-2022年，即饮类销售毛利率分别为30.9%、18.4%、16.7%、11.7%，2020-2022毛利率水平均有所下降。

本来就不算突出的销售毛利率，再叠加巨额营销支出（销售费用率近29%），香飘飘的赚钱效应自然也不容乐观，2023年前三季度，香飘飘的销售净利率仅为0.16%。