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出品：新浪财经上市公司研究院

作者：IPO再融资组/靳泽

近期，A股上市公司兴发集团分拆兴福电子科创板独立IPO有了新进展，兴福电子回复了上交所问询函。

根据问询函回复及兴发集团之前的公告，兴福电子此次15亿元的IPO有重复募资之嫌，相当一部分募投项目与之前的定增项目高度相似。之所以被质疑重复募资，归根结底还是因兴发集团分拆兴福电子独立IPO原本不符合上市条件，在一系列运作后形式上符合监管规定，但实质上还是充满争议。

即便分拆上市合规，兴福电子业务的独立性以及与兴发集团盘根错节的关联交易，也不一定符合IPO要求。

为募资而募资？ 两次募投项目高度相似

招股书显示，兴福电子属于A股上市公司兴发集团分拆上市的子公司。此次IPO，兴福电子计划公开发行股票数量不超过10,000万股，预计募资15亿元。

但兴福电子IPO募资的必要性不足，主要是4万吨/年超高纯电子化学品项目（5.5亿元）、3万吨/年电子级磷酸项目（2.96亿元）与兴发集团此前的定增项目高度相似。

来源：兴发集团公告

2020年11月，兴发集团通过定增募资7.76亿元，其中5.38亿元用于兴福电子实施的两个项目：6万吨/年芯片用超高纯电子级化学品项目（4.2亿元）、3 万吨/年电子级磷酸技术改造项目（1.18亿元）。

来源：招股书

值得注意的是，兴发集团已经变更了原定增项目。但令人疑问的是，既然兴发集团已经通过定增募资建设兴福电子IPO部分募投项目，为何兴发集团又要改变定增募资用途，重新分拆兴福电子独立IPO再巨额募资？

在兴发集团刚改变2020年定增募资用途后，在发布分拆兴福电子独立上市的方案后，兴福电子引进了战略投资者。彼时兴发集团公告称，为兴福电子引进的15名战投合计增资人民币7.68亿元，可以有效弥补兴福电子因公司2020年非公开发行股票募集资金调项后带来的项目建设资金缺口，促进兴福电子在建项目加快建设，早日达产达效。

也就是说，兴福电子通过引进战投获得的7.68亿元资金，除了1.6亿元计入兴福电子注册资本外，剩下的6.08亿元是用于原定增项目：6万吨/年芯片用超高纯电子级化学品项目、3 万吨/年电子级磷酸技术改造项目。

既然有钱建设原定增项目，那兴福电子为何还要通过IPO巨额募资？

兴福电子表示，原定增募投项目与本次IPO募投项目的既有关联，又有差异。关联是两次募投项目均围绕兴福电子的主业湿电子化学品领域展开。差异是定增项目电子级磷酸相关项目系技改项目，并未增加磷酸产能，而IPO项目将新建一条3万吨/年的电子级磷酸生产线；原定增募投项目高纯电子化学品相关项目建设地点在宜昌，IPO募投项目建设地点在上海。

但兴福电子IPO募资或有产能过剩风险，如目前公司刚刚完成了3万吨磷酸产品技改项目，2022年的产能利用率为84.55%，产销率为87.02%，如今又要新增3万吨产能。又如公司IPO计划新增4万吨/年超高纯电子化学品项目产能，但公司刚通过原定增募投项目增加6万吨相关产能，且有的项目未建成，建成项目产能利用率低于80%。从这个角度分析，兴福电子的IPO有重复募资之实。

分拆规则被滥用？连环运作巧避监管

之所以遭到重复募资的质疑，归根结底还是因兴发集团分拆兴福电子独立IPO原本不符合监管要求。

2021年8月，兴发集团发布公告称，拟分拆兴福电子在科创板独立上市。根据当时有效的《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》 ，“上市公司最近3个会计年度内发行股份及募集资金投向的业务和资产，不得作为拟分拆所属子公司的主要业务和资产，但拟分拆所属子公司最近3个会计年度使用募集资金合计不超过其净资产10%的除外”（注：目前分拆上市新规仍延续这一规定）。

2020年11月，兴发集团通过定增募资7.76亿元，其中5.38亿元用于兴福电子实施的两个项目。值得注意的是，5.38亿元是兴福电子2020年末净资产（3.07亿元）的175%，超过了100%。

即便按照兴福电子两个募投项目当时实际投入的资金看，当时3978.53万元的实际使用额也超过了净资产的10%。

为了达到上市条件，兴发集团先是为兴福电子引进了战投，增加公司净资产，后来干脆直接变更兴福电子两个募投项目的使用用途，强行符合分拆上市条件。

如果不改变兴福电子两个募投项目的使用用途，依旧不符合“10%”的分拆上市规则。假如兴福电子两个募投项目将5.38亿元的定增资金使用完毕，超过了2022年末净资产14.33亿元的10%。

总的来说，兴福电子能够独立IPO，离不开兴发集团连环运作，这样虽规避了监管规则，但被投资者质疑是为上市而上市，为融资而融资。

技术独立性存疑  科创板定位待检

即便分拆上市合规，兴福电子业务的独立性，以及与兴发集团盘根错节的关联交易，也不一定符合IPO要求。

申报材料显示，2020-2022年，兴福电子经常性关联采购的金额分别为13,228.95万元、21,298.61万元、20,036.69万元，整体上居高不下。

其中，兴福电子存在向兴发集团及子公司采购普通黄磷等，报告期内相关重大经常性采购金额分别为11,672.82万元、19,847.3万元和19,134.14万元，占关联采购总额的90%以上，占营业成本的比例分别为51.74%、53.44%和28.71%。关联采购金额和比例如此之高，可见兴福电子对兴发集团存在很大依赖，对公司业务独立性影响很大。

来源：招股书

此外，报告期内兴福电子还存在较大金额的关联销售、关联方资金拆入、关联银行存贷款业务、关联资产出售等关联交易。报告期内，兴福电子和兴发集团还共用财务办公软件，兴发集团相关财务人员参与了公司日常财务事项的流程审批，这些都影响到拟IPO企业的业务独立性。

兴福电子与控股股东兴发集团的关联交易，还影响到公司是否符合科创板定位。申报材料显示，兴发集团与兴福电子作为第一、第四完成单位共同获得2019年度“国家科学技术进步二等奖”，兴福电子董事长、核心技术人员李少平曾任兴发集团总工程师，其他核心技术人员除贺兆波外均曾在兴发集团任职，兴福电子核心技术对应专利“一种活性炭吸附联合稀硝酸漂洗提纯黄磷的方法”、“一种高纯黄磷的精制分离方法”系由兴发集团无偿转让给自己。

监管部门要求兴福电子说明，公司核心技术是否来源于兴发集团，研发活动是否对兴发集团构成重大依赖，分拆后是否具备独立研发能力；并全面分析发行人是否对兴发集团构成依赖，是否具有直接面向市场独立经营的能力。

值得关注的是，技术独立性也是监管部门审核科创属性的一个重要维度，如果兴福电子的核心技术不能独立于兴发集团，也不符合科创板上市条件。