提及安徽的零食行业，有个人不能不提——“炒货大王”陈先保。他的身后是A股上市公司洽洽食品（002557）。凭借对瓜子的执着，早早登陆资本市场后，陈先保曾摘得“安徽首富”王冠。

时光荏苒，陈先保一定很怀念当初的那个零食行业。如今，他的身边强手环伺。2016年以来，来伊份、盐津铺子、良品铺子均已登陆A股，而同样来自安徽的“坚果教父”章燎原也率领他的三只松鼠在资本市场横冲直撞。

面对同样头顶各自光环的竞争对手，以及愈发拥挤的赛道，洽洽食品2023年上半年交出了一份净利润同比下滑的尴尬成绩单。面对6年来首个中报净利润下滑，洽洽食品还能自洽吗？

头号“粉丝”心生退意？

洽洽食品在二级市场最大的“粉头”，是被誉为“聪明钱”的北向资金，即香港中央结算有限公司，其多年稳坐洽洽食品第二大股东的位置。

但步入2023年后，“聪明钱”似乎萌生去意。Wind数据显示，2022年年底时，香港中央結算有限公司持有洽洽食品22.7%的股份，但到了2023年8月底，这一比例变为18.79%，回到了两年前的持股水平。大半年时间，其减持比例已占洽洽食品总股本的3.91%。

香港中央結算有限公司减持期间，洽洽食品的股价也不断走低。2023年年初至今，洽洽食品的股价区间跌幅超过了35%。越跌越抛，“聪明钱”似乎走得很坚决，这与不少研报中“业绩符合预期”“收入平稳”“收入稳健增长”，建议“增持”“买入”的论调并不一致。

翻看洽洽食品近年来的财报，隐忧似乎早已浮现。

最近的这份半年报暴露的问题最多。2023年上半年，洽洽食品营收微增0.28%，归母净利润同比大降23.8%。这是公司2018年以来，交出的最差中报成绩单。

净利润增速放缓在2020年时就已有苗头。这一年前6个月，洽洽食品营收同比增长15.46%，归母净利润同比增长33.97%。乍一看表现不差，但上一年度归母净利润的同比增速却是近40%。

其后，归母净利润增速放缓便成了洽洽食品的心病。2020年至2022年，公司该数据分别为30.73%、15.35%、5.1%；而期间的营收增速却呈逐步放大之势。

两大数据的剪刀差走法，令二级市场投资者犹豫不决。

2020年9月，洽洽股份的股价冲高至67.3元/股，市值大有冲向400亿元之势，但很快便跌回49元/股附近整理。公司股价在2021年年初再度迎来上冲，就当投资者满心欢喜，以为即将走出“W筑底”形态时，等来的却是又一次下坠。这次退回的平台比上次又低了些，约在45元/股附近。2021年9月后，洽洽股份股价又一次“起飞”，3个月后冲到了63.96元/股。但不出所料，投资者等来的又是震荡下跌，而这次下行的低点也比上一次更低。

面对连续的过山车行情，投资者心态起伏不定，热情也不断被消磨。2020年年底至2021年9月底，洽洽食品的股东户数保持在3万户上方，最高曾达38078户，但截至2023年6月底，这一数字已仅有21790户。

但券商却不改预期，主打一个“叫好”。2021年年初，洽洽食品股价风光之时，国泰君安分析师訾猛、海通国际分析师吴岱禹均撰写研报，分别看好公司股价到82元/股、86.85元/股。到了今年8月，这两位研究员不改“看好”预期，但给出的目标价分别下调至53.61元/股、49.6元/股。

瓜子主业遭遇内忧外患

业绩隐忧背后，是洽洽食品在瓜子主业上面临的“困境”。

一直以来，洽洽食品牢牢占据了瓜子的心智。《大众证券报》记者走访当地商超发现，瓜子类货架上遍布“洽洽”品牌的身影，其他品牌只能屈居不起眼的角落。

但荣耀背后，是“瓜子大王”洽洽食品每天都要面对来自竞争者的挑战。如今，其瓜子类产品市占率已经跌至50%左右。

成也聚焦，困也聚焦，这是洽洽食品所处的窘境。由于公司聚焦的是炒货中的瓜子，在其他炒货领域建树不多，导致该业务的增量空间或许有限。

放眼大环境，《中国休闲食品产业现状及消费行为数据研究报告》显示，2022年中国休闲食品行业市场规模增至1.17万亿元，预计到2027年，行业规模达到1.24万亿元。5年增量仅几百亿元，行业将进入微增时代。而其中的包装瓜子赛道规模仅超百亿元，“天花板”较低。

按照洽洽食品当前的市占率，想要实现陈先保提出的“双百目标”恐有不小难度。按照该目标设定，公司2023年的营收要达到100亿元，其中瓜子营收达到60亿元。

炒货行业的“零散乱”特征也间接束缚了洽洽食品的手脚。川财证券研报指出，“休闲食品是一个‘大而全’但‘小企业’的行业”，这意味着参与其中的“竞争者众多”。其中，洽洽食品身处的炒货行业同质化尤其严重：因入局门槛不高，这一赛道常被视作“有品类，无品牌”的代表。

国元证券研究所数据显示，2021年，休闲食品行业各类产品按收入计算，炒货类位列第一，占据了30.55%的市场份额，想要分一杯羹的各路玩家云集而来。近来，原本渐渐失去声音的传统线下炒货店，就成为资本市场的新宠儿。2023年9月15日，薛记炒货宣布完成6亿元A轮融资。另有消息称，新鲜零食炒货品牌熊猫沫沫也完成了战略融资。

在有限的空间里左冲右撞本已不易，洽洽食品还要解决成本这一大难题。2023年上半年，洽洽食品葵花子类产品营业成本同比增长8.25%至13.66亿元。其中包括了土地租金、人力成本的上升、去年因天气影响带来减产以及葵花籽出口需求量的增加等多个影响因素。

受此影响，今年上半年，洽洽食品葵花子产品的毛利率降至24.1%，不仅创出上市以来同期的历史新低，也是自2014年以来，首次低于30%。这被公司视作报告期内吞噬利润的重要原因。

投资者坐不住了，质问既然洽洽食品强调“优势有大量的上游种植”，那理应采购成本更有竞争力，但为何“优势都体现不了”。对此，公司回复称，葵花籽原料约50%的采购量是通过订单农业的模式采购，即与农户签订合约，由对方负责种植，而剩下的通过向代理商和合作社采购。

难道，洽洽食品根本没有自己的葵花籽种植基地？如此一来，原材料涨价，公司自然也就无能为力了。对此，《大众证券报》记者致电公司证券部，试图寻求答案，但公司并未予以解答。

第二曲线或难堪大任

“洽洽二十年，只为一把好坚果”。意识到主业的瓶颈，洽洽食品倒也不墨迹，转身谋划起第二增长曲线——坚果。

实际上，“洽洽”的这一步并没有跨多大，因为，瓜子本就属于坚果的一种，名曰籽坚果。而另一种常见坚果，是以碧根果、腰果为代表的树坚果。

2016年，洽洽食品旗下每日坚果“小黄袋”横空出世。3年后，公司牵手知名营销公司华与华，对“小黄袋”进行了换新升级，并加大了推销力度。这一年，洽洽食品的销售费用达到6.66亿元，占营收比重约为13.77%，其中有3.67亿元用于广告宣传推广。

或许正是因为跨度不大，洽洽很快就在坚果领域得心应手，并尝到了由此带来的甜头。

2016年至2020年，洽洽食品坚果类产品收入从1.08亿元增长至9.5亿元，年均复合增长率72.22%，远高于同期公司10.77%的营收复合增速。

但好景不长，坚果类产品业务很快便陷入增速放缓的局面，而这还是在“宅家红利”推动零食需求增长的背景下。

2021年，洽洽食品坚果类产品收入同比增长43.79%，较此前的高复合增长已有所下滑。而到了2022年，该数据骤降为18.81%。2023年上半年，公司坚果类产品录得收入5.33亿元，较上年同期仅仅微增1.52%。

洽洽食品的坚果业务怎么了？先看一组数据。前瞻产业研究院统计，我国混合坚果（以每日坚果为代表）行业2015年至2021年的市场规模由快速增长到逐渐回落。2019年至2021年的年增速分别为27%、21%、16%，逐年下降。

规模增速虽然下滑，若是头部集中效应显著倒也无碍，但事与愿违。据沃隆食品招股说明书数据，2019年至2021年，混合坚果行业CR3中的最高市占率停留在了2019年时的13%。洽洽食品虽然于2021年拿下第一，但该数据也仅为9.7%，而CR3的整体市占率，从2019年时的33.6%降至2021年的26%。与之相对的，是其他品牌的市占率从55.8%增至63.1%。

“坚果行业的准入门槛不高，集中度分散是一大特征。”某坚果行业从业者对《大众证券报》记者表示。

行业的窘境很快在头部企业身上得以体现。牢牢占据“坚果心智”的三只松鼠（300783）2019年迈过百亿元营收大关，但随后三年营收三连降，2022年只剩70亿元出头，今年上半年营收大幅缩水至不到29亿元。公司股票在二级市场上更是遭到大股东和普通投资者的抛弃，2020年5月20日以来的跌幅约为80%，被市场调侃为“脚踝斩”。而踌躇满志意欲登陆A股的沃隆食品已在不久前宣布终止上市计划。

“坚果类产品的销售情况主要受三大因素影响”，中国食品产业分析师朱丹蓬对《大众证券报》记者表示，“一是消费能力；二是对健康的重视程度；三是坚果类产品的售价”。在其看来，虽然大众对健康愈发重视，这是坚果类产品的优势，但“消费能力尚在恢复中，坚果的售价又普遍偏高”，因此抑制了相关行业的发展。

当红利潮水退去，市场这才恍然大悟：洽洽食品不仅瓜子主业的市占率下降了，闷头打造的第二曲线也增长乏力。两大业务皆在“天花板”附近徘徊，这可能才是市场投出反对票的真正原因。

来源：大众证券报 记者 陈陟 实习记者 黄琴琴 李漫鸿