分析师：孙建（S1230520080006）

吴天昊（S1230523120004）

研究助理：丁健行

来源：浙商证券医药研究团队

具体参见2024年3月31日报告《达仁堂2023年年报点评：工业表现亮眼，混改进展顺利》，如需报告全文或数据底稿，请联系团队成员或对口销售。

投资要点

事件：达仁堂发布2023年年报，报告期内实现营收82.22亿元（同比-0.33%），归母净利润9.87亿元（同比+14.49%），扣非归母净利润9.52亿元（同比+23.80%）；单Q4实现营收24.29亿元（同比-9.57%），归母净利润1.29亿元（同比-3.25%），扣非归母净利润1.10亿元（同比-8.50%）；业绩符合预期。

工业表现亮眼，主品覆盖率显著提升。2023年工业营收49.30亿元，同比增长10.34%，再创新高。公司系统推进“三核九翼”战略，销售额过亿品种达到10个，其中速效救心丸销售额首次突破20亿元，清咽滴丸、安宫牛黄丸、京万红软膏、清肺消炎丸进入2亿元品种梯队，清咽滴丸更是实现了销售额连续两年翻番。分治疗领域看，心脑血管、呼吸系统、消化系统、泌尿系统、五官科分别实现营收23.73/3.87/2.32/1.95/2.66亿元，同比+20.17%/+37.44% /-23.63%/-1.65%/ +91.51%。分产品看，速效救心丸和京万红软膏已覆盖50万家药店，10万家医疗终端；清咽滴丸、清肺消炎丸、清喉利咽颗粒、胃肠安丸等产品覆盖率得到显著提升；牛黄清心丸、安宫牛黄丸、清宫寿桃丸实现有效渗透；2023年清咽滴丸/京万红软膏/安宫牛黄丸/清肺消炎丸/速效救心丸销量分别同比增长80.79%/ 64.66%/48.50%/16.50%/14.16%。

商业拖累业绩表现，投资收益再创新高。2023年商业营收37.62亿元，同比下滑11.19%，全资子公司中新医药净利润为-0.33亿元，同比下滑21.16%。投资收益为3.08亿元，同比增长12.36%，其中中美史克和天津宏仁堂分别贡献2.45/0.32亿元，同比+38.84%/-3.01%。

盈利能力持续提升。2023年毛利率为44.01%，同比+4.08pct，其中工业、商业毛利率分别为69.67%/5.29%，同比+1.30/+0.02pct。销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为25.86%/4.64%/2.25%，同比+1.99/+0.06/+0.39pct。扣非归母净利率为11.58%，同比+2.26pct，扣除投资收益后的扣非归母净利率为7.83%，同比+1.83pct。平均ROE创近十年新高，达15.04%，同比+1.66pct。

2024年推动核心工业保持两位数增长。公司将继续聚焦主业，聚焦主品，聚焦市场；深化品牌战略，拓展区域覆盖，差异化省区定位，保持京、津、冀根据地地区稳健增长，着力加快粤、鲁、苏、川、湘爆破地区增长，加快培育浙、沪、辽、鄂、云、渝潜力地区，力争2024年实现市场规模破亿元省区19个，实现城市覆盖200个；推动核心工业保持两位数增长。

给予“买入”评级。我们预计2024-2026年归母净利润11.63/14.11 /17.14亿元，同比增长17.90%/21.25%/21.55%，EPS为1.51/1.83/2.23元，对应PE18.47x/ 15.23x/12.53x。考虑到公司具有深厚的品牌底蕴和营销转型赋予的渠道活力，给予“买入”评级。

风险提示：政策调整风险、成本波动风险、核心产品放量不及预期风险。

财务摘要

表附录：三大报表预测值

注意事项

团队成员