出品：新浪财经上市公司研究院

作者：浪头饮食/ 郝显

近日，益客食品发布了定增预案修订版。公司拟向控股股东益客农牧发行股票，募集资金不超过4.5亿元，发行价（权益分派方案实施前）仅比首发价格高11%，而募资用途为补充流动资金。

值得注意的是，截至三季末，益客农牧账面货币资金仅为3070.39万元，远远低于认购金额。公司在交易所问询函回复中列出的控股股东资金可能来源中，竟然包含益客食品7.15亿元的未分配利润。

目前的益客食品已经面临很大的债务压力，近几年公司通过负债扩张，固定资产和存货不断飙升，高企的财务费用和资产减值已经成为影响利润的重要因素。而受限于经营模式，公司业绩波动较大，近几年一直处在增收不增利的境地。不断扩张究竟能否带来利润，还要打问号。

益客食品向控股股东增发缓解资金压力：负债高企 净利润不断下滑

12月7日，益客食品发布了向特定对象发行A股股票募集说明书（修订版），本次发行对象只有一名——益客食品控股股东益客农牧。

认购金额经过调整后下调至不超过4.5亿元，2022 年度权益分派方案实施后，发行价格调整为 12.59 元/股，因此股票发行数量定为3574.27万股。目前益客食品总股本为4.49亿股，如果按照上限发行，控股股东将以4.5亿元的代价获得约7.42%的股份。

益客食品2022年1月登上A股市场，发行价为11.4元每股，上市后股价持续下跌，截至12月11日，公司股价（后复权）已跌至13.8元。本次发行价为12.59元，权益分派方案实施前为12.64元，仅比发行价高11%。

从资金用途来看，募集资金将全部用于补充流动资金，缓解负债压力。公告称“本次发行全部募集资金用于补充流动资金，有利于公司拓展融资渠道，补充主营业务资金，改善公司资产负债结构，增强财务稳健性。”

值得一提的是，控股股东益客农牧本身也不“宽裕”，截至2023年9月30日，账面货币资金仅为3070.39万元，远远低于认购金额。益客食品在问询函回复中，称控股股东资金的可能来源于以下方面，一是益客食品未分配利润7.15亿元，二是金融机构借款，三是质押融资。

但是，益客食品账面现金也仅3.64亿元，还不足以覆盖短债，如果通过分红的方式“资助”控股股东，无异于左手倒右手。

事实上，经过持续扩张之后，益客食品已经债台高筑。截至今年三季末，益客食品账面短期借款为10.48亿元，一年内到期的非流动负债为0.8亿元，短债合计11.28亿元。长债合计7.75亿元。而账面货币资金仅为3.64亿元，面临极大的偿债压力。

庞大的负债产生的财务费用，已经成为造成净利润下滑的重要因素，2022年财务费用6956.75万元，超过了归母净利润5174.36万元。

另一方面，2021年上市以来，益客食品的经营活动现金流状况大幅恶化。在营收持续增长增长的同时，收现比大幅下降，经营活动现金流净额也大幅减少，2022年甚至由正转负，净流出1.65亿元。

在这期间，益客食品则在不断扩张。2020年到今年前三季，投资活动总共净流出17.49亿元。经营活动现金流净额总额仅为6.55亿元，筹资活动则净流入9.98亿元，依靠融资扩张。

益客食品的资金主要转化成了存货、应收账款及固定资产，2020年存货为3.36亿元，2022年增长至13.2亿元，占到总资产的27%，存货增速远超营收增速。同期应收账款从1.52亿元增至5.44亿元。到了2023年前三季，存货仍高达12.32亿元。固定资产则从2020年的10.42亿元增至2023年三季末的15.44亿元。

先来看库存，益客食品的存货主要是库存商品，公司解释2022年存货大增原因为2022年末按约定收购养殖合同对应的毛鸡、毛鸭，但消费市场低迷导致销售端一定规模的积压。2023年三季末存货依旧高企原因为猪肉价格持续低迷，导致公司鸡鸭产品库存数量有所上升。飙升的存货2021年及2022年分别带来了8316.75万元及9117万元的资产减值损失。此外信用减值及固定资产折旧损失也不容忽视。

飙升的固定资产和存货究竟是福是祸？

从近几年业绩增长来看，持续扩张带来的增长非常有限。2021年及2022年益客食品营收均增长14%，净利润则在大幅下滑。2023年营收增长24.5%，但是净利润仍为负值。

从产能来看，2020年益客食品鸭产品、鸡产品、饲料产能分别为91.27万吨（产能利用率91.47%）、46.29万吨（产能利用率98.15%）、104.54万吨（68.8%），2022年鸭产品、鸡产品、饲料产能分别为101.58万吨（产能利用率84.05%）、65.16万吨（产能利用率89.21%）、108.04万吨（产能利用率70.38%）。主要产品产能小幅增长，产能利用率则出现了较大的下滑。

益客食品主要业务包括禽类屠宰加工、饲料板块、种禽板块、熟食及调理品生产销售等四大板块。其中屠宰板块是核心收入来源，2022年占收入76.21%，饲料板块占收入16.34%，二者合计贡献了92.55%的收入。从利润贡献的角度来看，屠宰板块及种禽板块占比最大，2022年分别贡献3.35亿元及1.46亿元的毛利，占整体营业毛利的87%。

屠宰板块近两年毛利率在2%-4%之间，对于成本比较敏感。2022年受饲料原材料价格上涨影响，屠宰板块原材料采购成本上涨，导致主要原材料毛鸡、毛鸭的价格上涨幅度较大，而公司不能将成本压力完全转移到销售端，这就造成毛利率的下降。种禽板块中鸭苗售价上涨，鸡苗价格下降，屠宰板块及鸡苗毛利率的下降一定程度上对冲了鸭苗售价的上涨。

今年前三季屠宰、种禽、羽绒业务收入虽然均在增长。但是屠宰板块鸭产品毛利下滑使得板块整体毛利同比仍在减少，对利润贡献有限。在营收快速增长的情况下，仍然录得亏损。

从整体来看，益客食品业绩受禽苗市场价格影响波动较大，毛利较高对利润影响较大的种禽板块尤其如此。营收占比超7成的屠宰板块毛利率较低，对成本敏感。再加上近几年财务成本及资产减值、信用减值的拖累，造成公司净利润不断下滑。

在这种情况下，公司通过固定资产和存货飙升带动的扩张究竟是福是祸呢？